Start av strategi 4 – Deep Value

Som bilden ovan antyder kommer jag i den här strategin att fokusera på bolag som handlas till en kraftig rabatt mot övriga bolag på börsen. En sådan strategi brukar ofta gå under benämningen Deep Value, men exakt vilka nyckeltal som används kan variera. Jag har också tagit beslutet att låta även den här strategin vara riktad mot de amerikanska handelsplatserna.

Inspirationen till strategin har jag tagit från Tobias Carlisles “Deep Value: Why Activist Investors and Other Contrarians Battle for Control of Losing Corporations“ (affiliatelänk). Han konstaterar att det i strategier som kombinerar värdemått och kvalitetsmått framför allt är värdemåtten som driver avkastningen. Till skillnad från en klassisk MF-strategi kommer jag därför inte ta hänsyn till ett kvalitetsmått, exempelvis ROC.

En av de faktorer som gör den här strategin till “Deep” Value är att det till och med inom den lägst värderade decilen ofta syns en tydlig skillnad i avkastning, till fördel för det absoluta bottenskrapet. I Tobias jämförelse presterade bolag som var bland de 1-5 % med lägst värdering betydligt bättre än de inom 6-10 %. Det har dessutom gällt under alla årtionden sedan 60-talet (med undantag för 70-talet), vilket ökar min tillit till strategin inför kommande decennier. För historisk avkastning är väl en garanti för framtida avkastning, eller hur var det nu?

Nyckeltal

Jag kommer endast screena fram bolag efter deras Enterprise Value / Rörelseresultat, vilket råkar vara precis samma sak som den Acquirer’s Multiple som beskrivs av Tobias Carlisle och Wes Gray på hemsidan med samma namn. Jag kommer inte att använda EBIT, utan istället det som kallas för Operating Income. EBIT tar även med s.k. Non-operating income, men utöver det är det ingen skillnad mellan de båda.

Oavsett vilket så är det rörelseresultatet efter nedskrivningar och avskrivningar jag är ute efter. Det lämpar sig bättre att använda än EBITDA när man jämför bolag i olika sektorer, med olika kapitalintensiva verksamheter, för att undvika att jämföra äpplen och päron. Att använda EBITDA kan ge sken av att vissa bolag har mycket tillgängligt kapital som kan användas för att göra värdeskapande förvärv eller delas ut till aktieägarna. En stor del av detta kanske däremot krävs för att hålla verksamheten igång och kommer inte tillföra något större värde för aktieägaren (vilket exempelvis är fallet för många energibolag).

Rörelseresultatet är inte heller något perfekt mått i det avseendet, eftersom olika branscher är olika högt beskattade, vilket gör det svårt att rakt av jämföra dessa mot varandra. Historiskt har det dock visat sig väldigt framgångsrikt att använda detta för att hitta bolag som Mr. Market har handlat ned mer än vad som är motiverat. Många av dem är bolag som kanske står inför att likvideras eller helt verkar sakna framtidsutsikter, men det kan samtidigt vara det som skapar tillfällen att göra bra affärer.

De flesta av mina strategier har någon twist som skiljer dem åt från de ursprungliga versionerna av strategierna, och så även denna. I den här strategin kommer jag att hålla bolagen i 24 månader istället för 12. Efter 12 månader kommer jag däremot att likavikta innehaven så att alla återigen utgör en lika stor del av portföljen. Vidare kommer jag till skillnad från mina andra strategier låta denna portfölj bestå av 24 bolag. Jag ska förklara de olika delarna lite mer ingående nedan.

Utmana den klassiska innehavsperioden

Vad gäller den här faktorn så har jag valt att ta fasta på ett ordspråk från en mycket vis individ:

Trenden de senaste decennierna är att den genomsnittlige investeraren har en allt kortare innehavsperiod. Exakt vad det globala snittet ligger på är svårt att säga, men det mesta pekar på att det är betydligt kortare än 12 månader, och troligtvis någonstans mellan 4-8 månader. Jag tänker gå mot denna trend och hålla dessa längre än vad som vanligtvis görs i många kvantitativa strategier.

Ett oerhört vanligt tillvägagångssätt är ju annars att hålla bolagen i nästan exakt 12 månader, sedan sälja dem och köpa en ny uppsättning. Eftersom många strategier är riktade mot den amerikanska marknaden rekommenderas mer exakt följande: Sälj aktier som har minskat i värde strax före de har hållits i 1 år, sälj aktier som har ökat i värde strax efter de har hållits i 1 år. Anledningen till detta är för att USA beskattar försäljningarna olika beroende på hur länge de har hållits. Just 1 år är förstås också en väldigt naturlig gräns att använda sig av vid utvärdering av strategier.

Vad säger att det är just 12 månader som motsvarar den optimala perioden att hålla bolag i en kvantitativ strategi? Finns det rentav studier som visar att en annan innehavsperiod ger en högre avkastning?

Svaret på den senare frågan är Ja.

Jag har hittat en hel del studier kring hur avkastningen ändras med olika innehavsperioder, vilket är den största anledningen till att jag har valt 24 månader för den här portföljen. Jag kommer att beskriva dessa artiklar och böcker närmare i ett senare inlägg. En annan fördel utöver en högre avkastning är att det ger upphov till lägre courtagekostnader (även om det i och med min likaviktning endast rör sig om någon tiondels procent). Jag har tidigare funderat över ännu längre innehavsperioder (3-5 år), men insett att risken att jag inte kommer att kunna hålla mig till strategin ökar med en längre sådan.

Likaviktning av innehaven efter halva cykeln (12 månader)

Det här verktyget är något av ett tveeggat svärd. Fördelen med att kunna låta vinnare fortsätta utvecklas bra utan att ta hem delar av vinsten är uppenbar. Däremot finns det mängder av data som säger att en likaviktad portfölj presterar bättre än en som kontinuerligt utvecklas mot att vissa innehav får allt större inflytande. En av dem som har skrivit mycket om detta är Långsiktig Investering. På den bloggen finns det en hel drös inlägg om rebalansering som jag rekommenderar alla att läsa (1, 2, 3, 4, 5).

Praktiskt kommer det gå till som så att jag jämnar ut innehaven den 1:a december nästa år, utan att byta ut något av dem. Månadssparande, utdelningar och eventuella utbetalningar från uppköp kommer att återinvesteras i samband med detta och fördelas på de innehav som finns kvar i portföljen.

Antal innehav

Att endast investera efter ett eller två nyckeltal för med sig stora risker, speciellt när de bolag som screenas fram ofta ser ut att befinna sig i avgrundslösa svackor. Därför har jag valt att låta den här portföljen bestå av 24 bolag. Överavkastningen för de flesta strategier som denna kommer ju oftast från ett fåtal bolag. Faktum är att majoriteten av bolagen i portföljerna förväntas prestera sämre än jämförelseindexen. Genom att låta denna portfölj vara större än övriga ökar jag sannolikheten att fånga in dessa “mångdubblare”, samtidigt som jag får en lägre volatilitet. Nedsidan är då att varje sådan lyckoträff får ett mindre inflytande på portföljens totalavkastning – men jag måste ju kunna sova gott om nätterna också. :)
24 innehav råkar innebära att jag ganska exakt kommer att investera i den procenten med lägst värdering.

Hur har jag gått till väga?

Kortfattat gäller följande regler för denna portfölj:

• Alla sektorer utom Financials och Utilities (enligt GICS sektorindelning)
• Handlas på någon av följande marknadsplatser: NYSE, NYSE American (tidigare AMEX) eller NASDAQ
• ADR (förvaringsbevis) räknas med, OTC-handlade bolag exkluderas
• Minsta marknadsvärde på $50 miljoner
• Kapitalet fördelas på de 24 bolag med lägst Enterprise Value / Rörelseresultat (rullande 12 månader)
• Rörelseresultatet måste vara positivt
• Efter 12 månader likaviktas innehaven. Månadssparande, utdelningar och övriga likvider (från t.ex. uppköp) fördelas på kvarvarande innehav
• Efter ytterligare 12 månader ersätts portföljen med en ny uppsättning bolag enligt ovanstående regler

Portföljen för de kommande 24 månaderna

Spontant så känns det som en riktigt spännande uppsättning. Det är roligt att det är en del kända namn med där också (Kodak, LG och Bed Bath & Beyond för att nämna några), och inte bara obskyra kinesiska hudvårdsprodukter eller företag som köper patentportföljer bara för att kunna stämma andra som gör intrång på dessa. Det är även en bra spridning, både vad gäller handelsplatser och sektorer, med sju sektorer representerade av åtta möjliga. Det kommer ta lite tid att få en känsla för vad det är för bolag och hur deras affärsidéer ser ut, så det finns inte så mycket mer att säga i det här skedet.

Jämförelseportföljer

Dessa portföljer kommer att skilja sig något från motsvarande portföljer i de andra strategierna. För denna strategi kommer de nämligen bestå av i princip samma bolag. Den skillnad jag gör är att jag kommer att hålla koll på en portfölj med endast 12 bolag, och en portfölj som inte likaviktas efter 12 månader. Eftersom bolagen är sorterade efter deras rank i tabellen ovan behövs ingen närmare beskrivning av dessa. Jag återkommer till deras utveckling när det är dags för rebalanseringen av portföljen.

Avslutning

Något som alla som läser detta bör vara uppmärksam på är att Deep Value har fungerat osedvanligt dåligt under de senaste åren. Den typen av strategi som jag applicerar här har inte haft ett riktigt bra år sedan 2013, och har presterat betydligt sämre än S&P 500. Vissa går så långt som att hävda att värdeinvestering inte fungerar längre. Därför rekommenderar jag inte någon att ta rygg på mig, utan att göra sin egen analys. Uppenbarligen fungerar det dåligt i den här typen av börsklimat som vi har upplevt de senaste åren (och till viss del ända sedan finanskrisen). Personligen tror jag inte att vi aldrig mer kommer att uppleva kraftiga sättningar och högre volatilitet på marknaderna, men vad det är som kommer att utlösa nästa kris kan jag svara på lika lite som någon annan. Hur som helst är jag istället väldigt nöjd över att jag startar den här strategin först nu och inte för ett par år sedan. Deep Value kommer säkert fortsätta gå kräftgång så länge finansmarknaderna fortsätter dopas av lågränteläget och allt annat som styr, men för eller senare hoppas jag att det blir en bra investering.

I och med att jag startar denna portfölj har jag alltså två strategier som investerar på den svenska börsen och två strategier som investerar på den amerikanska börsen. Dessutom är allt kapital återigen investerat efter att ha haft 25-50 % likvider sedan början av juni. Nu återstår därför bara att sitta på händerna till dess att jag rebalanserar min Trending Value-portfölj i början av mars 2018. Om den fortsätter takta på i det tempo den har hållit de första 9 månaderna landar avkastningen för det första året på ca 18,2 %. Klart godkänt. Eller hinner björnen vakna ur sitt ide innan dess?